進入6月，全球銅價擺脫了中國銅融資風波陰霾再度走強，并刷新階段高點紀錄，反彈力度超乎市場想象。究其原因，筆者認為現貨升水功不可沒。

低庫存推升國內銅現貨升水

本輪銅現貨高升水現象需追溯至3月中旬。當時，國內銅價暴跌導致內外比價快速下跌至6.86，精煉銅進口虧損高達3200元/噸，巨大的進口虧損點燃具有出口資質的精煉銅冶煉企業的出口熱情。銅冶煉企業的大量出口加快了銅庫存的下降速度，當前上海期貨交易所銅庫存已下降至7.5萬噸，其中報稅銅庫存3.5萬噸，完稅銅庫存4萬噸，完稅銅庫存已處于極低水平。極低的現貨庫存和冶煉商偏低的出貨熱情共同推漲銅現貨升水，4月、5月現貨一度出現千元以上的升水。高升水對空頭構成打擊，削弱了市場的做空力量。

異常結構暗示多頭信心

回顧歷史，千元左右的現貨升水并不常見，現貨高升水意味著銅市供不應求，緊隨而至的是銅價的快速拉升。但本輪現貨高升水對銅價的利多作用有限，銅價整體漲幅有限。我們可以認為，本輪銅現貨高升水源自供給緊張，而非需求旺盛，即市場的整體消費依然疲軟，但供給由于各種因素出現偏緊局面。因此，高升水難以快速拉升銅價。同時，滬銅主力合約在6月25日才換至1409合約，這種主力換月節奏慢于以往。按照歷史節奏，此時的主力合約應該是1410合約。緩慢的換月節奏暗示市場多頭的信心。

不可忽視的外部因素

綜觀全球主要產銅國的銅礦開采節奏，今年的銅礦產量增長速度依然很高。快速增長的銅礦供給與偏低的全球銅庫存形成反差，這種現象背后是印尼的礦石出口禁令在發揮作用。印尼的銅礦產能為108.4萬噸，占全球產能的5.1%，印尼礦石出口銳減制約全球銅產量，使全球銅庫存持續下降。同時，今年全球爆發厄爾尼諾現象的可能性越來越大，對這一惡劣天氣給銅礦生產活動帶來的負面影響預期也是市場推高銅價的一個關鍵因素。

銅價仍將高位運行，但料難大漲

盡管近期中國政府一系列的微刺激政策對實體經濟產生了積極作用，但其用意并非扭轉調整經濟結構的大局，銅下游企業消費疲軟依然是不爭的事實，這一現象令銅價難以有效逾越五萬整數關口。破除現貨高升水的力量或來自兩個方面：冶煉商加快出貨和進口活動增加，但這兩方面在短期內都不太可能實現。因此，我們認為，銅價受到現貨升水支撐仍將高位運行，建議采取買近拋遠操作。